大宗周期的核心是庫存周期

“全球宏觀經(jīng)濟(jì)是如何作用于大宗商品，對商品價(jià)格的傳導(dǎo)關(guān)系如何？”

宏觀與微觀之間是通過各種經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期和行為來發(fā)生聯(lián)系的。比如經(jīng)濟(jì)周期、貨幣流動(dòng)、全球風(fēng)險(xiǎn)偏好、通脹水平等這類宏觀因子都會(huì)影響各類金融市場參與者等微觀主體的行為和預(yù)期，而這些行為最終又決定了各類資產(chǎn)的定價(jià)。

(資料圖片)

大宗商品價(jià)格周期本身其實(shí)就是其各類資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的結(jié)果，我們可以通過研究其背后的經(jīng)濟(jì)行為來研究它。目前來看，美國制造業(yè)庫存和大宗商品價(jià)格周期有著高度相關(guān)性。這里我們選定中游庫存作為研究對象，因?yàn)橹杏螏齑娲砩嫌卧牧系男枨螅杏芜M(jìn)入累庫周期，市場各個(gè)環(huán)節(jié)主動(dòng)將手中現(xiàn)金換成貨物，這也意味著大宗商品進(jìn)入牛市；中游進(jìn)入去庫周期，市場各環(huán)節(jié)主動(dòng)將手中貨物拋出換成現(xiàn)金，此時(shí)也意味著大宗商品進(jìn)入熊市。

因此，研究商品周期就是研究中游庫存周期。

通脹預(yù)期、需求……

研究庫存周期，要選擇合適的指標(biāo)，比如說宏觀經(jīng)濟(jì)周期的領(lǐng)先指標(biāo)就不能作為商品周期的參考指標(biāo)，因?yàn)閮烧咧g領(lǐng)先滯后時(shí)間太長，庫存和大宗商品周期基本在經(jīng)濟(jì)周期見頂一年后才見頂，同時(shí)干擾信號(hào)太多，使得周期與周期之間缺乏明顯的對應(yīng)關(guān)系。畢竟經(jīng)濟(jì)周期下行后未必會(huì)在短時(shí)間內(nèi)引起市場風(fēng)險(xiǎn)偏好轉(zhuǎn)變和通脹下行的預(yù)期，其次，現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)體系里服務(wù)業(yè)務(wù)占比越來越高，這與大宗需求直接關(guān)系并不大。

因此找到與庫存周期高度相關(guān)的領(lǐng)先指標(biāo)很重要，美國制造業(yè)的資本品新增訂單是不錯(cuò)的選擇。當(dāng)新增訂單見頂而大宗商品價(jià)格未見頂時(shí)，此時(shí)不輕言見頂；但當(dāng)新增訂單見頂后大宗價(jià)格出現(xiàn)回落，此時(shí)就可以確認(rèn)頂部。

所謂周期是有其必然性的，雖然偶然因素的發(fā)生會(huì)擾動(dòng)其變化，但是改變不了其周期性的根本變化，除非決定因素徹底發(fā)生逆轉(zhuǎn)，否則趨勢不會(huì)結(jié)束。

對未來價(jià)格的上漲預(yù)期，即自上而下的通脹預(yù)期，將導(dǎo)致庫存持續(xù)上升。一旦價(jià)格出現(xiàn)上漲的預(yù)期，不管是生產(chǎn)商還是貿(mào)易商，不管是哪類經(jīng)濟(jì)行為，增產(chǎn)、惜售、囤貨，都會(huì)增加對原材料的需求，推升原材料價(jià)格，從而形成更多的中間庫存，而原材料價(jià)格的上漲則又會(huì)傳導(dǎo)至中下游，進(jìn)一步刺激中游環(huán)節(jié)購買更多原材料建立更多庫存，重復(fù)上述循環(huán)，庫存建立階段形成。

對未來通脹下行的預(yù)期將導(dǎo)致庫存下降。隨著大宗商品價(jià)格開始下跌，庫存整體是貶值的，拋售和去庫行為是必然的，這又進(jìn)一步導(dǎo)致價(jià)格下跌，而新一輪的價(jià)格下跌則又導(dǎo)致新一輪的拋售和去庫；同時(shí)順周期時(shí)建立的大量庫存往往導(dǎo)致企業(yè)在下行周期里面臨巨大的壓力，所以減少庫存、提高庫存周轉(zhuǎn)率成為企業(yè)的主要目標(biāo)，畢竟庫存本身是占用資金和影響經(jīng)營效率的，在通脹下行的階段，高庫存必將去除。

通過上述分析可以知道，通脹預(yù)期及其變化是庫存周期的核心驅(qū)動(dòng)因素，而通脹預(yù)期變化的核心則是需求，需求是聯(lián)系宏觀與微觀主體之間的重要因素，其傳導(dǎo)路徑：

市場經(jīng)濟(jì)國家的宏觀經(jīng)濟(jì)周期本身具有某種自我調(diào)節(jié)的作用，具體表現(xiàn)為周期變化所引起的資金、勞動(dòng)力和原材料成本的變化，反過來會(huì)影響需求。以地產(chǎn)部門為例，大部分人主觀認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致美國住房消費(fèi)大幅放緩，然而作為美國住房市場的領(lǐng)先指標(biāo)—30年期抵押貸款利率在2020年12月就見底，而美聯(lián)儲(chǔ)直到2021年底才轉(zhuǎn)變貨幣政策立場。借貸成本和風(fēng)險(xiǎn)偏好是影響美國購房需求和地產(chǎn)周期性波動(dòng)的核心因素，而購房需求下降將引發(fā)新屋開工下滑，這兩者直接影響耐用品訂單，即大宗商品需求。

宏觀金融條件收緊，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響是進(jìn)一步推高抵押貸款利率，從而抑制購房需求；其次，金融條件與市場風(fēng)險(xiǎn)偏好還會(huì)相互影響，貨幣政策轉(zhuǎn)變導(dǎo)致金融條件收緊，導(dǎo)致市場風(fēng)險(xiǎn)偏好收縮、資產(chǎn)價(jià)格下跌和融資成本上升，導(dǎo)致二級(jí)市場參與者財(cái)富縮水，一級(jí)市場融資量下降和企業(yè)大規(guī)模去桿杠，這一切都會(huì)減少實(shí)際需求。

（文章來源：紅塔期貨）