策略摘要

(資料圖)

政治局4月28日召開會議。

核心觀點

■宏觀總量政策維持中性

對經(jīng)濟(jì)的判斷。一季度開局良好，但是經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動力不強(qiáng)，我們預(yù)計宏觀政策至少將維持中性偏寬松的特征。政治局會議特別提到經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級面臨新的阻力，在中美沖突壓力增大的背景下，繼續(xù)關(guān)注需求側(cè)政策的擴(kuò)大發(fā)力。

對宏觀政策的變化。政策延續(xù)此前兩會和經(jīng)濟(jì)工作會議的基調(diào)，并未出臺更大的刺激政策。宏觀政策的著力點仍在于擴(kuò)大內(nèi)需，短期保持不變、缺乏增量。關(guān)注相關(guān)領(lǐng)域不動產(chǎn)證券化帶來的宏觀資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大的積極影響。

■地產(chǎn)和新能源行業(yè)存在結(jié)構(gòu)機(jī)會

房地產(chǎn)：房住不炒的基調(diào)仍延續(xù)，關(guān)注城中村改造和平急兩用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)推動的相關(guān)需求。

新能源：將產(chǎn)業(yè)政策置于宏觀總量政策之前更優(yōu)先的位置，體現(xiàn)出重結(jié)構(gòu)輕總量的政策特點。具體關(guān)注新能源產(chǎn)業(yè)鏈中游（充電樁、儲能設(shè)施、電網(wǎng)改造）的投資擴(kuò)張。

■大宗商品的影響分析

有色：4月政治局會議的行業(yè)政策預(yù)計對有色板塊銅、鋁、鋅、鎳、白銀、錫、工業(yè)硅等品種的消費都會有一定正面影響，持續(xù)提振需求。

黑色：在產(chǎn)量高、需求減弱和壓產(chǎn)政策預(yù)期下，市場出現(xiàn)明顯負(fù)反饋。就后市而言，若壓產(chǎn)政策實施，將改變黑色產(chǎn)業(yè)格局，需引起足夠的重視。

化工：與房建相關(guān)的PVC高庫存問題未能有效解決，PP5-6月仍有近90萬噸/年的新增產(chǎn)能釋放，均建議逢高做空套保。而EB受上游成本拖累建議觀望。

橡膠。新能源政策對汽車銷售總量刺激有限，政策帶來的需求拉動更多在基建層面。目前橡膠的矛盾主要在持續(xù)增加的社會庫存以及下游輪胎廠成品庫存依舊高企，決定了當(dāng)下橡膠呈現(xiàn)的是供需寬松格局。我們認(rèn)為，今年四季度或是橡膠價格向上波動的機(jī)會。

4月政治局會議下黑色機(jī)會

今年以來，經(jīng)濟(jì)社會全面恢復(fù)常態(tài)化運行，宏觀政策靠前協(xié)同發(fā)力，需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力得到緩解，經(jīng)濟(jì)增長好于預(yù)期，市場需求逐步恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)回升向好態(tài)勢，經(jīng)濟(jì)運行實現(xiàn)良好開局。

從鋼鐵行業(yè)來看，一季度我國鋼鐵行業(yè)恢復(fù)較快。據(jù)華泰期貨研究院測算，1-3月國內(nèi)粗鋼累計產(chǎn)量2.55億噸，同比下降1.50%，分單月日均產(chǎn)量增速來看，分別為-13.9%、1.0%和9.4%，環(huán)比增幅較為明顯，其中3月份產(chǎn)量創(chuàng)歷史同期新高；粗鋼累計消費2.21億噸，同比下降4.10%，分單月日均消費來看，分別為-24.90%、7.70%和8.40%，除1月份受國內(nèi)疫情放開影響出現(xiàn)大幅下滑外，2月和3月份消費均創(chuàng)歷年同期新高，鋼鐵行業(yè)復(fù)蘇勢頭強(qiáng)勁。

在經(jīng)濟(jì)增速超預(yù)期背景下，政策面有意調(diào)節(jié)基建投資節(jié)奏。自三月下旬開始，基建端用鋼強(qiáng)度出現(xiàn)減弱，而房地產(chǎn)行業(yè)由于仍處修復(fù)中，因此房建并見明顯起色。在產(chǎn)量高、需求減弱和壓產(chǎn)政策預(yù)期下，市場出現(xiàn)明顯負(fù)反饋，煤焦鋼礦價格均大幅回落。就后市而言，若壓產(chǎn)政策實施，將改變黑色產(chǎn)業(yè)格局，需引起足夠的重視（詳見表1）。

房地產(chǎn)方面：會議指出，要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，因城施策，支持剛性和改善性住房需求，做好保交樓、保民生、保穩(wěn)定工作，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展，推動建立房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展新模式。在超大特大城市積極穩(wěn)步推進(jìn)城中村改造和“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。規(guī)劃建設(shè)保障性住房。

從目前所公布的數(shù)據(jù)來看，商品房銷售面積同比增速已止跌企穩(wěn)，今年3月份同比降幅為自2021年7月以來的最小降幅，三月份居民戶新增中長期貸款也處于近年最好水平，意味著居民端加杠桿意愿有所增加，房地產(chǎn)行業(yè)仍處于明顯修復(fù)當(dāng)中。目前，政策端仍在加大保交樓支持力度。前兩批的保交樓資金到位后，三月份房屋竣工面積同比大幅增長。竣工端的好轉(zhuǎn)，帶動玻璃消費大幅增加，玻璃庫存出現(xiàn)連續(xù)大幅去化。

此次會議強(qiáng)調(diào)，恢復(fù)和擴(kuò)大需求是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的關(guān)鍵所在。積極的財政政策要加力提效，穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，形成擴(kuò)大需求的合力。要多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，改善消費環(huán)境，促進(jìn)文化旅游等服務(wù)消費。要發(fā)揮好政府投資和政策激勵的引導(dǎo)作用，有效帶動激發(fā)民間投資。因此，我們對于后期鋼材消費并不悲觀，整體向好的趨勢不改。后期隨著壓產(chǎn)政策的實施，成材端供需基本面將連續(xù)優(yōu)化，關(guān)注此輪負(fù)反饋后成材端的做多機(jī)會。同時，保交樓政策對于房地產(chǎn)行業(yè)修復(fù)起到積極作用，地產(chǎn)竣工端表現(xiàn)較好，可重點關(guān)注跟竣工端相關(guān)度高的玻璃，重點關(guān)注玻璃產(chǎn)線停復(fù)產(chǎn)情況和日度產(chǎn)銷變化情況。

4月政治局會議下有色機(jī)會

4月政治局會議所提及內(nèi)容中，提到要加快建設(shè)以實體經(jīng)濟(jì)為支撐的現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，培育壯大新動能，在新能源汽車領(lǐng)域鞏固優(yōu)勢，房地產(chǎn)領(lǐng)域支持剛性和改善性住房需求等，與有色板塊關(guān)系相對密切的品種如下表所示：

地產(chǎn)板塊

4月政治局會議上再度強(qiáng)調(diào)支持剛性和改善性住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。但各地對于房地產(chǎn)扶持的政策依然層出不窮，涉及方面包括住房公積金、購房與租房補(bǔ)貼、保交樓、工程招標(biāo)、限購放開、貸款額度放開、人才購房補(bǔ)助、多孩補(bǔ)助等諸多方面。尤其在保交樓的推動下，目前地產(chǎn)竣工端數(shù)據(jù)呈現(xiàn)向好態(tài)勢。

綜合彭博等各家咨詢機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)，地產(chǎn)板塊對于銅品種需求占比大約在9%-11%，而與地產(chǎn)后周期緊密相關(guān)的家電板塊對銅消費占比貢獻(xiàn)約在12%-14%。前者主要集中在前期施工階段，而后者則是主要與竣工端較為密切。

2023年針對不同假設(shè)情況下，地產(chǎn)以及家電板塊對于銅鋁需求拉動情況如下表所示：

電網(wǎng)基建（含光伏與風(fēng)電）

2023年1-3月，國家電網(wǎng)基建實際投資額達(dá)668億元，較去年同期上漲7.5%。2023年電網(wǎng)投資規(guī)劃較2022年增長約3.75%，預(yù)計將達(dá)到5200億元。尤其應(yīng)當(dāng)關(guān)注的是，2023年特高壓項目的投建相對較為密集，十四五規(guī)劃中也有相對較為明確的規(guī)劃。就去年年底至今年來看，已經(jīng)明確核準(zhǔn)5條直流電以及1條交流電。在直流電方面，金上至湖北一線于23年1月核準(zhǔn)，2月中旬便已開工。其他的諸如隴東-山東、哈密-重慶、陜西-安徽、寧夏-湖南均已通過環(huán)境評估，預(yù)計今年核準(zhǔn)開工。交流電方面，張北-勝利交流（擴(kuò)）去年9月已經(jīng)核準(zhǔn)，今年也有望開工。

此外，在新能源發(fā)電方面，結(jié)合十四五規(guī)劃以及各地政府對于光伏以及風(fēng)電等新能源發(fā)電項目的投建安排。其對于有色金屬相關(guān)品種影響如下表所示：

新能源汽車

1-3月，我國新能源汽車產(chǎn)銷量分別達(dá)165萬輛和158.6萬輛，同比分別增長28%和26%。不過由于近期在特斯拉降價影響下引發(fā)的價格戰(zhàn)，使得新能源車銷量或受到一定影響。乘聯(lián)會預(yù)計，4月新能源零售銷量預(yù)計50.0萬輛，環(huán)比增長-8.4%，但滲透率則上升至31.8%。雖然新能源汽車補(bǔ)貼于2023年退坡，不過除去新能源汽車購置稅減免之外，新年前后多地政府也陸續(xù)出臺了新的促進(jìn)新能源汽車消費以及扶持新能源車企成長的政策。

綜上所述，本次政治局會議中所提及的新能源相關(guān)板塊在未來可能對于主要有色品種需求邊際貢獻(xiàn)如下所示：

4月政治局會議下化工機(jī)會

4月份政治局會議強(qiáng)調(diào)2023年的經(jīng)濟(jì)改善為“恢復(fù)性”，但“內(nèi)生動力”還不強(qiáng)，因此預(yù)計宏觀政策仍維持中性偏寬松的狀態(tài)，轉(zhuǎn)向收縮的幾率不大。而化工板塊主要經(jīng)歷兩波行情，分別是2022年底交易需求恢復(fù)預(yù)期而形成的上漲、以及2023年3月份以來的實際需求偏弱而形成的下跌，因此后續(xù)需求的擺動將成為決定化工板塊走勢的重要量。

會議指出，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級，著重在擴(kuò)大內(nèi)需應(yīng)對外部沖擊，毫無疑問將對整個化工板塊的總需求托底有一定支撐作用，但實際具體需求的恢復(fù)力度仍待觀察。具體到產(chǎn)業(yè)政策方面，本次會議主要提及新能源產(chǎn)業(yè)及人工智能產(chǎn)業(yè)的促強(qiáng)項以及防風(fēng)險。但與化工板塊相關(guān)的舊經(jīng)濟(jì)仍等待進(jìn)一步的刺激。傳統(tǒng)房地產(chǎn)行業(yè)，“房住不炒”總基調(diào)不變，強(qiáng)調(diào)“保交流、保民生、保穩(wěn)定”，房地產(chǎn)市場以穩(wěn)為主。

與房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)的化工機(jī)會

PVC下游管材主要用于房地產(chǎn)行業(yè)的排水管，型材主要對應(yīng)于房地產(chǎn)行業(yè)竣工端的裝修。2023年1-3月份房地產(chǎn)竣工面積累計同比增速快速恢復(fù)到14.7%，但實際PVC需求增速2023年1-3月份僅不足2%，在需求恢復(fù)不及預(yù)期的背景下，PVC社會庫存壓力偏大。在房地產(chǎn)基調(diào)仍維持“房住不炒”總基調(diào)不變背景下，預(yù)計PVC需求增速全年恢復(fù)力度仍將是維持一定合理增速，未見超預(yù)期的需求提振。從二季度庫存展望來看，需求增速未有超預(yù)期恢復(fù)下，高庫存問題未能有效解決，需要額外虧損性減產(chǎn)再平衡，而目前氯堿一體化利潤仍有空間，印度投機(jī)需求回落后亦抑制中國PVC出口訂單，因此從驅(qū)動上來看，PVC仍適合逢高做空套保。

PP對應(yīng)約15%-20%需求用于家電注塑產(chǎn)品，與房地產(chǎn)行業(yè)掛鉤的下游主要是應(yīng)用在家電外殼的注塑類產(chǎn)品以及洗衣機(jī)桶，主要對應(yīng)下游產(chǎn)品為洗衣機(jī)、空調(diào)、電視、冰箱等，以洗衣機(jī)用量最多。在竣工面積增速大幅回升背景下，2023年1-3月PP共聚產(chǎn)量增速7%、PP注塑產(chǎn)量增速28%，體現(xiàn)了家電產(chǎn)量增速上升帶來的PP非標(biāo)品需求的修復(fù)，結(jié)構(gòu)上體現(xiàn)修復(fù)，但總量的表現(xiàn)仍有待修復(fù)。2023年1-3月塑料制品出口金額累計同比增速2.9%，較2022年的9.3%明顯下滑，體現(xiàn)了外部需求增速差的拖累下，出口驅(qū)動的力量進(jìn)一步下滑；而2023年1-3月塑料制品產(chǎn)量累計同比增速-2.6%，較2022年的-4.3%有邊際改善，但絕對數(shù)字仍然未見超預(yù)期增長，即國內(nèi)塑料消費的恢復(fù)程度仍慢。2023年中國PE及PP的產(chǎn)能增速預(yù)計達(dá)到9.6%及15.4%，特別是PP的投產(chǎn)壓力仍大于需求恢復(fù)的增量。根據(jù)卓創(chuàng)樣本，PP上游及中游環(huán)節(jié)社會庫存季節(jié)性去庫中，但實際現(xiàn)實中游環(huán)節(jié)去庫仍偏慢，下游訂單偏弱背景下備貨意愿偏低，5-6月PP仍有接近90萬噸/年的新增產(chǎn)能釋放，PP仍建議逢高做空套保，直至出口放量或者基差進(jìn)一步大幅走強(qiáng)再修正。

2023年1-3月空調(diào)、電冰箱、彩電產(chǎn)量累計同比增速分別為14.3%、9.5%、-2.2%，空調(diào)及電冰箱的產(chǎn)量迎來快速修復(fù)，得益于防疫優(yōu)化以來的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)以及居民長期被抑制的需求短期釋放。EB下游主要是三大硬膠分別是EPS、PS、ABS，主要應(yīng)用于電子電器包裝以及家電外殼，特別是空調(diào)冰箱，預(yù)計EB下游家電需求占比在40%-50%。EB下游五大下游開工率仍表現(xiàn)一定韌性。

但芳烴系目前建議謹(jǐn)慎觀望。上游方面，美汽油裂解價差有所回落，汽油對芳烴的支撐情緒有所減弱，海外純苯檢修峰值已過，但5月仍有部分檢修，海外純苯開工明顯提升待6月，純苯加工費看區(qū)間震蕩。EB開工回升后結(jié)束去庫周期，但進(jìn)一步累庫壓力有限，關(guān)注下游開工變動，EB加工費已偏低背景下仍有一定回調(diào)預(yù)期。目前估值偏低，暫觀望。

與消費行業(yè)相關(guān)的化工機(jī)會

本次會議對傳統(tǒng)消費行業(yè)的重點表述并不多，主要仍是走回各品種基本面。PTA與EG主要掛鉤服裝消費行業(yè)，2023年1-3月份服裝零售累計同比增速11.4%，較2022年的-7.7%出現(xiàn)了明顯的增長，但2023年1-3月份服裝出口金額累計同比增速-1.3%，較2022年的3.2%出現(xiàn)了明顯的下滑，出口拖累下，PTA/EG下游的聚酯產(chǎn)量2023年1-3月份僅在-5%增長，需求未有亮點。

PTA建議觀望。芳烴上游方面，美汽油裂解價差有所回落，汽油對芳烴的支撐情緒有所減弱，而PX自身亞洲檢修開工低點4月下旬供應(yīng)最緊張時期已過，但5月亞洲預(yù)期仍是小幅去庫，預(yù)計PX加工費高位震蕩；下游聚酯開工在訂單偏弱背景下逐步降負(fù)，TA進(jìn)入連續(xù)累庫周期，需要額外虧損減產(chǎn)再平衡，TA加工費看回調(diào)。而目前TA期貨貼水較深，已反映此預(yù)期，建議觀望。

EG建議觀望。三江新增產(chǎn)能投產(chǎn)預(yù)期延后，5月關(guān)注浙石化、衛(wèi)星、恒力等非煤裝置的檢修兌現(xiàn)進(jìn)度，進(jìn)口方面預(yù)期維持低位，聚酯開工按回落至85%預(yù)估背景下，5月EG預(yù)計延續(xù)小幅去庫預(yù)期，但目前庫存絕對水平仍偏高。但價格上方有煤化工復(fù)工壓制。

預(yù)計區(qū)間盤整。

PE掛鉤前文所述的塑料制品產(chǎn)量以及塑料制品出口金額增速仍偏低，下游訂單偏弱，預(yù)計庫存季節(jié)性去庫速率逐步放緩，且LL上方進(jìn)口窗口仍限制反彈空間，聚烯烴仍建議逢高做空套保，其中由于新增產(chǎn)能PP壓力更大，PP較PE更弱。

MA建議逢高做空套保。內(nèi)地方面，存量煤頭裝置開工仍偏低，寶豐新裝置負(fù)荷 ，內(nèi)地仍然偏強(qiáng)；而港口方面，馬油短期檢修及南京誠志一期MTO帶領(lǐng)短期反彈，但中期方面三江輕烴項目投產(chǎn)節(jié)點延后至5月下旬以及5月份的進(jìn)口到港上升預(yù)期，原4月累庫節(jié)點推后至5月進(jìn)入累庫周期。

4月政治局會議下橡膠機(jī)會

政治局會議中提到的關(guān)于鞏固和擴(kuò)大新能源汽車發(fā)展優(yōu)勢，以及恢復(fù)和擴(kuò)大需求是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)回升向好的關(guān)鍵所在，并提出要增加城鄉(xiāng)居民收入，促進(jìn)文化旅游等服務(wù)。對于橡膠下游輪胎需求或有一定的提升作用。

橡膠機(jī)會

后期國內(nèi)新能源汽車的進(jìn)一步鞏固和發(fā)展有利于新能源汽車銷量的繼續(xù)增長并伴生出配套輪胎需求的增長，一定程度上利好橡膠價格。但如果國內(nèi)地產(chǎn)及基建的需求沒有起色下，新能源汽車相關(guān)政策的助推更多帶動的是汽車結(jié)構(gòu)的影響，即新能汽車銷量替換部分傳統(tǒng)汽油車銷量，并不能帶來汽車總量的增長，則對橡膠價格并無利好。而促進(jìn)城鄉(xiāng)居民收入以及促進(jìn)文化旅游等措施有利于輪胎替換需求的提升以及配套需求的增長，利好橡膠價格。總而言之，政治局會議中提到的擴(kuò)大內(nèi)需等舉措對橡膠下游需求存在一定的利好。但因房地產(chǎn)政策依然維持前期房炒不住的基調(diào)，導(dǎo)致地產(chǎn)需求并無亮點，橡膠需求的拉動更多在基建層面。

橡膠自身基本面來看，因海內(nèi)外原料價格處于偏低位置，橡膠估值已經(jīng)處于低位區(qū)間，但尚未到對供應(yīng)產(chǎn)生實質(zhì)影響的地步。目前橡膠的矛盾主要在持續(xù)增加的社會庫存以及下游輪胎廠成品庫存依舊高企，決定了當(dāng)下橡膠呈現(xiàn)的是供需寬松格局。后期來看，全球陸續(xù)進(jìn)入開割，供應(yīng)增加趨勢難以逆轉(zhuǎn)，盡管目前國內(nèi)云南產(chǎn)區(qū)的干旱以及橡膠樹白粉病對于短期供應(yīng)或存在一定干擾，但在氣候沒有出現(xiàn)大問題的情境下，全球供應(yīng)將延續(xù)增加，且今年全球供應(yīng)依然維持一定的增速，供應(yīng)充裕的局面并沒有明顯轉(zhuǎn)折。因此，在橡膠價格進(jìn)入低位區(qū)間之后，后期價格的變化更多在需求層面。長期來看，國內(nèi)提升需求的舉措將有利于橡膠價格。但需求變化傳導(dǎo)到橡膠價格上，還需要等到社會庫存以及下游成品庫存的實質(zhì)去化，才能有新的原料采購動能來提振橡膠價格。因此，如果二三季度，橡膠價格在供需寬松下延續(xù)低迷走勢，則將抑制后期的供應(yīng)增長速度，在國內(nèi)需求逐步提升下，則可能帶來橡膠社會庫存的持續(xù)下降，進(jìn)而促使橡膠價格回升。結(jié)合當(dāng)前國內(nèi)的政策，我們認(rèn)為，今年四季度或是橡膠價格向上波動的機(jī)會。

（文章來源：華泰期貨）