核心觀點(diǎn)

(資料圖片僅供參考)

2022年下半年玻璃冷修增加，2023年冷修仍是主趨勢，總?cè)杖蹨p少1.1萬噸。

玻璃需求的不確定性較大，波動范圍在-9%至0%之間，給予略樂觀預(yù)期在-3%附近；產(chǎn)量增速-8.45%；庫存持續(xù)去化，絕對水平仍高位。

在光伏玻璃已過剩的情況下，其點(diǎn)火進(jìn)度決定上半年純堿多空方向，上半年預(yù)估投產(chǎn)仍不小，重堿需求小有增量。

碳酸鋰和兩鈉略有增量，泡花堿有減量；輕堿需求穩(wěn)中有增。

國外新投產(chǎn)+需求放緩，國內(nèi)純堿出口預(yù)估減少。

純堿上半年庫存走勢仍有不確定性，下半年累庫趨勢確定。

報告正文

玻璃供需和成本分析

1.1 2022年下半年冷修增加，2023年冷修仍是主趨勢

2022年玻璃冷修量創(chuàng)近10年新高，冷修量24520噸/天，復(fù)產(chǎn)量10700噸/天，在產(chǎn)日熔共計減少12600噸/天，亦創(chuàng)歷史新高。隨著下半年冷修增加，仍未改變高庫存壓力。

2023年冷修仍是主趨勢。老產(chǎn)線較多，2014年前的產(chǎn)能仍有4.4萬噸左右，大概60條產(chǎn)線。預(yù)估明年冷修兌現(xiàn)一半，大概在2.3萬噸，復(fù)產(chǎn)量在1.2萬噸左右，總的冷修量在1.1萬噸附近。冷修和復(fù)產(chǎn)的不確定性較大，冷修隨時根據(jù)廠家資金壓力而停線，復(fù)產(chǎn)也主要是大廠家或者中型廠家的替換，冷修一條線再點(diǎn)火另一條線。

對于明年是否會出現(xiàn)短期的供需錯配，在高庫存壓力下，出現(xiàn)的概率極小，且去年冷修產(chǎn)線多+今年復(fù)產(chǎn)計劃多，潛在的供應(yīng)增量明顯。

1.2 需求的不確定性較大，波動范圍在-9%至0%之間，給予略樂觀預(yù)期-3%附近

2022年玻璃需求增速在-1.5%，而地產(chǎn)新開工和銷售增速都有兩位數(shù)的下滑，尤其是銷售增速，近幾年基本和玻璃需求增速相關(guān)度較大，今年的差異猜測主要是多年的爛尾樓保交付帶來的玻璃需求增加，按照銷售大概13.7億平，保交樓量大概在4億平。

2023年，保交樓仍會繼續(xù)，因此玻璃需求增速仍將高于商品房銷售增速，如果按2022年新開工的12億平附近測算，再加上保交樓也給予4億平，增速大概在-9%；截止到2022年底新開工-銷售面積累計值在14億平附近，明年在GDP增速5.5%的設(shè)定下，保交房力度或加快，多1億平米的力度，對應(yīng)玻璃需求增速可到-3%附近，而多1.5億平的力度，玻璃需求增速將轉(zhuǎn)正。

1.3 供需都有較大彈性，玻璃庫存持續(xù)下滑，絕對庫存水平仍處高位

供應(yīng)端看，玻璃冷修和點(diǎn)火的空間較大；需求端，鑒于保交房的潛在需求量不確定，玻璃的需求增速波動大。假設(shè)玻璃相對樂觀的需求增速給予-3%，冷修逐月進(jìn)行，全年玻璃產(chǎn)量增速到-8.45%，玻璃的高庫存壓力將逐步緩解，絕對庫存水平仍偏高。

1.4 玻璃成本存在下移空間，價格波動收窄，區(qū)間操作為主

2022年，煤為燃料的玻璃完全成本在1530-1780元/噸，考慮現(xiàn)金流成本，扣除150-220元/噸人工等成本，現(xiàn)金流成本大概在1300-1550元/噸，自下半年開始，企業(yè)持續(xù)處于完全成本虧損。當(dāng)前煤價高位，完全成本在1710元/噸，現(xiàn)金流成本在1500元/噸附近，現(xiàn)貨價格在1500元/噸附近，當(dāng)前企業(yè)尚未大幅虧現(xiàn)金流。

當(dāng)前動力煤價在1340元/噸附近，煤價下行，會帶來純堿的成本亦下行，隨原料和燃料下行，1噸玻璃折合煤單耗在0.4-0.5噸，煤價下行200元，玻璃成本可下行80-100元，對應(yīng)現(xiàn)金流成本可下行到1400元。

節(jié)奏上看，當(dāng)前2305合約價格在1550元/噸，給予了玻璃不虧現(xiàn)金流的估值；且上半年，純堿價格仍強(qiáng)勢，會給玻璃一定的成本支撐，2305的估值比較中性；下半年看，純堿下移幅度或較大，但玻璃自身也是需求旺季，2309價格略高估，給予了較強(qiáng)的需求轉(zhuǎn)好預(yù)期。

相對中性的估值區(qū)間在1400-1600元/噸之間；對于高出區(qū)間上沿的合約，需求難已兌現(xiàn)的話，后期可關(guān)注高位做空機(jī)會。

純堿供需和成本分析

2.1 浮法玻璃減量，光伏玻璃過剩下，其點(diǎn)火進(jìn)度決定上半年純堿多空方向

上文對浮法玻璃供需分析看，明年浮法玻璃仍需不斷減量來匹配剛需走弱，全年看，預(yù)估浮法玻璃對重堿需求減少92萬噸附近。由于浮法玻璃當(dāng)前的在產(chǎn)日熔已下降較多，從當(dāng)前的節(jié)點(diǎn)看，明年上半年純堿用量減少13.6萬噸附近，這個量尚且不大，如果僅考慮一季度，純堿用量僅較少4.5萬噸。

光伏玻璃需求仍是重堿可以保持正增長的關(guān)鍵。全球光伏裝機(jī)看，2022年增速達(dá)到近幾年高點(diǎn)，由2021年的170GW裝機(jī)量增加38%到235GW，2023年預(yù)計裝機(jī)量預(yù)估在260-275GW，增速10-15%，2023年裝機(jī)增速下滑較多。

從光伏玻璃看，2022年產(chǎn)量增速在51%，光伏玻璃和光伏裝機(jī)增速走勢一致，自2018年到2022年，增速逐年提高。2023年，投產(chǎn)計劃的產(chǎn)能55900噸/天，其中投產(chǎn)概率較大的34000噸/天，環(huán)比基本持平2022年實(shí)際投產(chǎn)產(chǎn)能，按照投產(chǎn)產(chǎn)能34000噸/天投產(chǎn)，全年產(chǎn)量將在57%，遠(yuǎn)高于光伏裝機(jī)增速。而如果假設(shè)全年無新投產(chǎn)，按當(dāng)前產(chǎn)能保持不變?nèi)y算，明年產(chǎn)量增速仍能達(dá)到24%，該產(chǎn)量完全可以滿足裝機(jī)量。

光伏玻璃投產(chǎn)計劃和全球光伏裝機(jī)增速的劈叉，可能會導(dǎo)致光伏玻璃投產(chǎn)放緩，但更大概率是搶占市場份額，繼續(xù)投產(chǎn)。由于純堿上半年投產(chǎn)產(chǎn)能小，處于供需偏緊格局，而光伏玻璃投產(chǎn)計劃在一季度卻偏多，或加劇純堿緊張。2023年一季度投產(chǎn)概率較大產(chǎn)能17550噸/天，單月投產(chǎn)在5850噸/天，繼續(xù)按保守計算，單月投產(chǎn)按2000-3000噸/天計算，一季度需求增量近6萬噸，上半年需求增量23.6萬噸。光伏玻璃用堿增量高于浮法玻璃用堿減量。

綜上，保守計算下，上半年有大概10萬噸的需求增量，量暫時或不高，如果湘渝20萬噸開車，可彌補(bǔ)供應(yīng)緊張。由于純堿價格已在高位，需關(guān)注是否會出現(xiàn)悲觀預(yù)期下的累庫行情。

2.2 碳酸鋰和兩鈉略有增量，泡花堿有減量；輕堿需求穩(wěn)中有增

2022年碳酸鋰對純堿需求增長15萬噸以上，2023年預(yù)估增長45萬噸；2023年全國預(yù)計未來新增兩鈉產(chǎn)能110萬噸，儲能對兩鈉需求折純堿需求增加15萬噸，光伏超白玻璃對兩鈉需求折純堿需求增加10萬噸；日用玻璃預(yù)估減少10萬噸，基于2022年上半年需求減量所估；泡花堿對純堿需求降10萬噸，需求增速-5%；其他需求降10萬噸；總計輕堿需求增量在40萬噸。

2.3 上半年供給增量少，關(guān)注需求不及預(yù)期；下半年關(guān)注遠(yuǎn)興投產(chǎn)不及預(yù)期的機(jī)會

上半年供給增量少，關(guān)注點(diǎn)在需求，尤其是光伏，建議大的機(jī)會是關(guān)注光伏過剩下的投產(chǎn)不及預(yù)期下的純堿累庫，如果光伏投產(chǎn)進(jìn)度尚可，小的機(jī)會還是維持低多；下半年關(guān)注投產(chǎn)不及預(yù)期，大的機(jī)會關(guān)注超跌做多機(jī)會，以及下半年玻璃需求旺季，對純堿的補(bǔ)庫需求拉動，小的機(jī)會還是維持投產(chǎn)下高位做空利潤。

根據(jù)投產(chǎn)看，上半年投產(chǎn)概率較大的企業(yè)僅有重慶湘渝20萬噸，而江蘇德邦60萬噸和安徽紅四方20萬噸投產(chǎn)概率較小，主要是資金緊張。6月后，遠(yuǎn)興能源逐步投產(chǎn)，三條線150+150+200萬噸，逐步進(jìn)行，具體的投產(chǎn)產(chǎn)能仍有變數(shù)。從水指標(biāo)看，現(xiàn)在投產(chǎn)只能達(dá)到150萬噸附近，剩余的350萬噸仍缺水指標(biāo)。

2.4 國外新投產(chǎn)+需求放緩，國內(nèi)純堿出口預(yù)估減少

國外2022年投產(chǎn)76.5萬噸，2023年仍有210萬噸投產(chǎn)計劃，按照一半的執(zhí)行度看，折合2023年有效產(chǎn)能增加105萬噸；由于全球除中國外的地區(qū)，純堿整體需求增速不高，預(yù)估在2%附近，對應(yīng)純堿增量在72萬噸附近，那么明年的投產(chǎn)兌現(xiàn)后，國外或略有供需轉(zhuǎn)寬松，那么中國出口量至少減少33萬噸附近。2022年中國出口量在204萬噸附近，減少出口33萬噸至171萬噸，而國外開工有望提高，那么對應(yīng)中國純堿出口會繼續(xù)下行，如果開工提高1%，對應(yīng)產(chǎn)量提高30-40萬噸附近，中國出口減少到131-141萬噸附近。由于短期出口仍較好，且歷史較好的出口值在140萬噸附近，對中國出口量給予預(yù)估141萬噸。

2.5 純堿上半年庫存走勢仍有不確定性，下半年累庫趨勢確定

純堿平衡表看，供應(yīng)端1-2月維持高開工，在3月開始給了100萬噸的新增產(chǎn)能，6月開始逐步給遠(yuǎn)興能源投產(chǎn)，第二條線投產(chǎn)后，庫存開始累庫；此外的存量產(chǎn)能，考慮了檢修季的開工下行。需求端看，輕堿相對估值中性，重堿略保守。在這種情況下，庫存仍在低位震蕩，該假設(shè)還要考慮投產(chǎn)100萬噸難兌現(xiàn)，只有20萬噸兌現(xiàn)的情況，庫存或繼續(xù)新低。另一種假設(shè)是，光伏未有新投產(chǎn)，其他供需如第一種假設(shè)，庫存出現(xiàn)持續(xù)累庫。庫存的不確定性較大，相對庫存底部震蕩或繼續(xù)去庫的概率更大。由于純堿價格本身已在高位，更需關(guān)注預(yù)期外的累庫情況出現(xiàn)。

2023年純堿年度的數(shù)據(jù)參考意義偏小，主要是供需的急轉(zhuǎn)彎導(dǎo)致的。2022年純堿需求增量96萬噸，2023年需求增量預(yù)估增加154萬噸，而在給遠(yuǎn)興能源2條投產(chǎn)的情況下，全年產(chǎn)量增量294萬噸，考慮凈出口減少，全年累庫190萬噸，庫存年底絕對水平仍未超過2021年底，庫存壓力可控。

2.6 高利潤+成本存下行預(yù)期+下游利潤好轉(zhuǎn)，估值波動范圍仍大

2022年純堿供需面較好，尤其是下半年，行業(yè)上中下游都沒有庫存，而價格卻受到下游弱勢的壓制，現(xiàn)貨價格僅上漲了50-100元至2850元/噸附近。純堿作為原料的特性，價格波動大實(shí)屬常見，當(dāng)前純堿高利潤，且煤炭存在下行預(yù)期，純堿向下空間較大，反過來說，玻璃遠(yuǎn)月合約價格較高，對原料純堿壓制很小，打開純堿向上空間。

純堿當(dāng)前高成本在2000元/噸附近，遠(yuǎn)月各合約價格均高于該值，因此可關(guān)注純堿2309合約以后的做空機(jī)會，向下的空間，考慮到煤跌200元，對應(yīng)純堿下降100元，且高庫存下，勢必要擊穿純堿的高成本，至少要到氨堿法中間成本1700元附近。而對于2309以前的合約，供需矛盾不大，在供需略緩解和更緊張的博弈中，價格高位震蕩，上方暫時看到當(dāng)前2301合約的高點(diǎn)2850元/噸，當(dāng)前的庫存是歷史最低水平。

純堿玻璃總結(jié)

玻璃供需的不確定性都較大，價格難以出現(xiàn)超預(yù)期的變化，在供應(yīng)預(yù)估繼續(xù)減少，需求增長-3%下，庫存高位去庫，絕對庫存水平仍偏高，玻璃底部震蕩，價格波動區(qū)間收窄，相對中性的估值區(qū)間在1400-1600元/噸之間；對于高出區(qū)間上沿的合約，需求難已兌現(xiàn)的話，后期可關(guān)注高位做空機(jī)會。

純堿的遠(yuǎn)興投產(chǎn)是供需轉(zhuǎn)變節(jié)點(diǎn)，根據(jù)現(xiàn)有信息，投產(chǎn)量仍有變數(shù)，投產(chǎn)一條線尚不能讓純堿轉(zhuǎn)變?yōu)楣┬鑼捤桑辽俳?00噸的投產(chǎn)可以轉(zhuǎn)變格局。上半年供給增量少，關(guān)注點(diǎn)在需求，尤其是光伏，建議大的機(jī)會是關(guān)注光伏過剩下的純堿投產(chǎn)不及預(yù)期下的累庫，如果光伏投產(chǎn)進(jìn)度尚可，小的機(jī)會還是維持低多；下半年關(guān)注投產(chǎn)不及預(yù)期，大的機(jī)會關(guān)注超跌做多機(jī)會，以及下半年玻璃需求旺季，對純堿的補(bǔ)庫需求拉動，小的機(jī)會還是維持投產(chǎn)下高位做空利潤。

（文章來源：一德期貨）