報告要點：
短期原糖12連漲，技術面已有一定超買，加之中長期增產預期，我們認為繼續上行壓力較大，有一定回調需求。具體來看，宏觀偏暖，印度出口違約，巴西堵港，而需求持續旺盛，短期貿易流偏緊推升了此波漲勢。且在北半球壓榨未上量背景下，貿易流偏緊預計仍將持續一個月左右，期間原糖難有較大跌幅，預計高位寬幅震蕩。但中長期來看，新季全球供應轉過剩，近期各機構紛紛調增過剩量預期，短期供需的錯配難改中長期供應寬松局面，繼續上行壓力較大。
(資料圖片僅供參考)
但需注意以下風險點：1、巴西新總統盧拉后續政策存不確定性，從目前其政策走向來看較為利于燃料乙醇政策，若其政策力度超預期，乙醇對糖分流或增加，對全球平衡表影響較大。2、印度、泰國天氣問題。目前各機構調增全球過剩量預期均建立在北半球如期增產的基礎上，但從目前主產國天氣來看，降雨偏多，后續降雨是否會導致出糖率下滑或收割受阻等仍存較強不確定性。若產量無法如期兌現，則過剩量有下調預期；若天氣導致開榨進度較慢，則貿易流偏緊持續時間或被拉長。
01
宏觀：美元指數走低
從美元指數及原糖歷史走勢來看，美元指數大幅回落將對原糖有較為明顯提振。美元指數走低將導致巴西雷亞爾被動升值，糖企出口換取美元意愿降低，不利于原糖出口，進而造成國際貿易流短期偏緊。上周四美國CPI當月同比7.7%，引發美元指數近期大幅跳水，對原糖提振較強。
02
歐盟：減產影響仍在
22/23榨季，歐盟夏季遭遇熱浪且降雨偏少，干旱持續時間較長。干旱在一定程度上會降低單產，但會提高出糖率；以德國為例，德國的甜菜平均單產預計將下滑至每公頃70.5噸，低于上一年度的每公頃82.4噸，因此前遭遇酷熱干燥的天氣。本年度平均甜菜含糖量預計為18.1%，上一年度為17.1%。雖出糖率有所提升，但單產及種植面積下滑，22/23榨季歐盟產量預計為1550萬噸附近，小幅減產，歐盟由前期可小幅出口變為凈進口區，助推了短期貿易流偏緊格局。
03
巴西：榨季尾聲，堵港嚴重
巴西蔗糖行業協會(Unica)周四公布的數據顯示，10月下半月巴西中南部地區糖產量為211.6萬噸，較上年同期的86.2萬噸大幅增加145%。Unica表示，48.54%的甘蔗用于制糖，上年同期為37.01%。11月上半月巴西降雨偏多，壓榨受限。雖甘蔗產量并未下降，但我們預估新季巴西糖產量同比持平或略降，具體兌現情況需視后期天氣而定。巴西乙醇折糖價仍低于原糖價格，從糖廠生產收益角度考慮，后期糖醇比維持高位預期較強。但巴西新總統盧拉支持能源價格與國際價格接軌，目前巴西國內石油價格遠低于國際油價，若政策順利實施，將明顯提振燃料價格，近期含水乙醇價格持續上行也一定程度兌現了該預期，或是國際糖市一潛在長期利好。
巴西雖近期壓榨進度尚可，但前期工人抗議及近期堵港造成短期外運受阻。據巴西國內航運機構統計數據顯示，11月3-9日，巴西港口等待運糖船只為99艘，較上周增加8艘。港口原糖擁擠，約有378萬噸食糖等待裝運，同比上周增加34萬噸。堵港一定程度加劇了全球短期貿易流的緊張程度，支撐了原糖價格。
04
印度：出口毀約
隨著巴西壓榨進入尾聲，北半球開榨，市場定價權逐步轉移至印度。根據印度國家糖廠合作聯合會的數據，截至10月底累計產糖40.5萬噸，同比下降14.73%。短期印度壓榨進度較慢，無法大量供應市場；若天氣正常，供應上量預計在11月下旬或12月初。印度已確定新榨季出口配額600萬噸，后續將視國內產量兌現情況決定第二批配額情況，預計為200-300萬噸。在600萬噸糖出口配額中，北方邦獲得210萬噸配額，其次是馬哈拉施特拉邦195萬噸、卡納塔克邦89萬噸、古吉拉特邦19萬噸。
印度早在11月出口配額確定之前已簽訂超200萬噸出口合同，但隨著近期糖價大漲，印度部分商家威脅稱除非重新簽訂合同，否則后續將違約。目前已有40萬噸合同確定違約，且將重新談判。市場目前較為擔憂后續印度將有更大面積違約，因目前40萬都僅占其出口合同較低比例；若印度出現大面積出口違約，僅靠巴西出口很難滿足全球短期需求。
05
需求端：需求旺盛
主產國近期降雨偏多，印度降雨阻礙壓榨，榨季初期壓榨進度緩慢；泰國洪澇災害也導致開榨進度受阻，且榨季估產有下調可能，短期供應受限導致了全球貿易流偏緊，糖廠采購意愿較強。主產國泰國及巴西糖升貼水一路走高，側面印證市場旺盛的需求；而原白價差也再度攀升至120美元/噸全球精煉糖廠盈虧平衡線上方，精煉糖廠補庫意愿有所增強。
全球糖市需求旺盛另一證據則來自巴西出口大增。巴西10月出口糖375.01萬噸，同比增加60.8%。2022年4-10月巴西累計出口糖1801.24萬噸，同比增加6.1%。而反觀巴西糖產量，截止10月底，巴西累計產糖量為3028萬噸，同比減少3%。在產量下滑背景下，出口量同比增加，側面印證了市場需求的旺盛。
06
中長期：全球增產預期強
自新榨季開啟，機構紛紛預估22/23榨季全球供應將由上一年度的短缺轉為過剩，且近期過剩量預估有所調增。10月31日，嘉利高預估全球將產糖1.798億噸，是繼21/22及17/18榨季后第二高糖產量，本次其預估下調了巴西中南部及俄羅斯糖產量，因其降雨偏多；而歐盟27國產量有所調增，因干旱影響低于預期。全球消費量預計為1.76億噸，增幅有所調降，全球過剩量調增10萬噸至370萬噸。11月15日，全球糖業組織(ISO)預計22/23榨季全球糖產量將增加至歷史最高位的1.821億噸，較前期預估調高200萬噸，而消費量則從前期預估的1.763億噸下調至1.76億噸。綜合來看，全球供應過剩量預估為620萬噸，較前期預估增加60萬噸。
近期我們偏保守，并未跟隨調高全球過剩量預估，仍維持110萬噸水平，因近期主產國降雨偏多，后續產量兌現情況存一定不確定性。后期我們將隨著北半球壓榨情況對供應過剩短缺情況做出實時調整。在供應過剩預期下，我們認為原糖上方仍有較強壓制，20美分/磅上方糖廠套保已較為安全，印度也將有較高出口利潤。后續若北半球增產預期能得以兌現，則貿易流短缺將得到明顯改善，改善時點需視印度及泰國壓榨情況而定，若假定其國內天氣正常，則我們預估貿易流改善時點或在12月中下旬。
07
行情展望：繼續上行壓力大
短期原糖12連漲，技術面已有一定超買，加之中長期增產預期，我們認為繼續上行壓力較大，有一定回調需求。具體來看，宏觀偏暖，印度出口違約，巴西堵港，而需求持續旺盛，短期貿易流偏緊推升了此波漲勢。且在北半球壓榨未上量背景下，貿易流偏緊預計仍將持續一個月左右，期間原糖難有較大跌幅，預計高位寬幅震蕩。但中長期來看，新季全球供應轉過剩，近期各機構紛紛調增過剩量預期，短期供需的錯配難改中長期供應寬松局面，繼續上行壓力較大。
但需注意以下風險點：1、巴西新總統盧拉后續政策存不確定性，從目前其政策走向來看較為利于燃料乙醇政策，若其政策力度超預期，乙醇對糖分流或增加，對全球平衡表影響較大。2、印度、泰國天氣問題。目前各機構調增全球過剩量預期均建立在北半球如期增產的基礎上，但從目前主產國天氣來看，降雨偏多，后續降雨是否會導致出糖率下滑或收割受阻等仍存較強不確定性。若產量無法如期兌現，則過剩量有下調預期；若天氣導致開榨進度較慢，則貿易流偏緊持續時間或被拉長。
（文章來源：五礦期貨）