10月3日，歐洲疾病預防與控制中心(ECDC)發出警告，歐洲正在經歷史上有記錄以來最大規模的高致病性禽流感疫情，病例數量和地理分布范圍均創歷史記錄，共影響37個歐洲國家，與2021年同期相比，今年6月至9月在家禽養殖場發生的感染數量是去年的五倍，期間有190萬只農場家禽被撲殺。

國內，圍繞再一次在周期中“身價”高漲的生豬，動保行情持續回暖。國家獸藥基礎數據庫顯示，今年三季度豬用疫苗銷售明顯改善，批簽發批次數同比、環比分別增長14.3%、36.7%，明顯回暖，其中9月同比、環比分別增長了15.6%、6.0%，單月環比連續4個月正向增長。

由此，A股“動保概念”聞聲而動，中牧股份(600195.SH)8月以來漲逾20%，屹立概念龍頭。在預計持續至明年的新一輪周期中，隨著“政采苗”逐步退出，行業加速分化，落后產能悉數淘汰，中牧股份能否確立新的競爭優勢？

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主業低迷毛利偏低，疫苗、化藥有望回暖

中牧股份業務涵蓋獸用生物制品、獸用化藥、飼料及飼料添加劑及貿易四大板塊，占營收比例分別為22.16%、25.69%、19.3%、32.84%。公司產品擁有800余個品種，復合維生素添加劑、蛋雞預混料、泰妙菌素等多個產品在細分賽道市占率排名行業前3，股權結構上，央企中國農業發展集團全資子公司中國牧工商集團持股49.37%。

中牧股份業務主要涉足產業鏈中上游。上游原料上，公司主要覆蓋了化工品和農副產品及加工環節，化工品主要為化學原料藥和其他化工原料藥等，農副產品則主要為飼料原藥、飼料添加劑和預混料，飼料業務由子公司中牧農業、中牧華羅及北京華羅負責。

中游產業包括生物制品獸藥、原料藥及化學制劑、中藥獸藥。獸用化藥業務由子公司中牧南京及內蒙古中牧生產銷售，生物制品業務的重點產品口蹄疫疫苗與禽流感疫苗分別由蘭州生物藥廠和乾元浩生產銷售，其中乾元浩公司已籌備分拆上市計劃近一年。

半年報顯示，公司上半年實現營業收入25.97億元，同比增長0.48%；歸屬于上市公司股東的凈利潤2.57億元，同比下降18.86%。其中，主業生物制品收入同比下降19.4%，原因在于養殖業防疫需求不佳，及新冠疫情影響公司發貨物流。化藥與飼料方面則受益于公司替抗產品升級與營銷加強，營收上漲5.8%。

公司生物制品主要包括高致病性禽流感疫苗、口蹄疫類疫苗、豬圓環病毒滅活疫苗、豬偽狂犬病活疫苗，狂犬病滅活疫苗及其他各類常規獸用疫苗產品和診斷制劑。

這部分疫苗產品中，公司下屬蘭州生物藥廠生產的口蹄疫O型、A型二價滅活疫苗（O/MYA98/BY/2010株+Re-A/WH/09株）、豬口蹄疫O型、A型二價合成肽疫苗（多肽PO98+PA13）和豬口蹄疫O型合成肽疫苗（多肽98+93）三個產品于6月份獲發新獸藥產品批準文號。隨著蘭州廠新品投放市場，中牧股份疫苗業務未來或將明顯回暖。

化藥方面則在下游萎靡中實現逆勢增長，上半年實現營收6.59億元，同比增長5.78%，有分析認為，這和新版GMP提高行業門檻、倒閉的大量小微企業出局、行業龍頭集中度提升有關。

值得注意的是，相較于生物股份（600201.SH）、普萊柯（603566，SH）、科前生物（688526，SH）等同行業上市公司，中牧股份一大特點是毛利率低，前者上半年毛利率分別約為61%、65.44%、79.8%，而后者僅為28.39%。

其緣由在于銷售方式差異。央企背景下，公司龍頭單品口蹄疫疫苗等入選“政采苗”，主要以向政府采購項目投標銷售為主，目前中牧股份政采苗業務占比較高，產品單價顯著低于市場化疫苗，當前政采苗招標價格普遍低于2元/頭份，而市場苗價格區間約為5-8元/頭份，讓公司產品始終保持市占率領先。

其次在于貿易類業務利潤極低，拉低綜合毛利水平。2021年公司四項主營業務毛利率由高到低分別為生物制品（58.1%）、化藥（31.0%）、飼料（18.9%）、貿易 （4.0%）。貿易業務具體上指玉米及玉米副產品、豆粕、魚粉和賴氨酸等飼料原料及飼料添加劑的貿易，其下游客戶主要為國內較大規模的飼料生產廠和養殖場，目的主要是為客戶提供配套服務，同時形成采購的規模效應，降低飼料業務成本。（本文首發鈦媒體App，作者 | 鈦媒體產業研究部。想獲得更多科股深度分析，可訂閱鈦媒體Pro。）